نگاهی به عرضه های اولیه ۵ سال قبل، چالش ها و مزایا

به گزارش پایگاه خبری بورس پرس ، حجت اله صیدی رییس سازمان بورس در حالی اخیرا” از پیگیری پذیرش و عرضه اولیه سهام شرکت‌های ایرانی در بورس‌های منطقه‌ای و بین‌المللی پس از رفع محدودیت ها خبر داد که دو کارشناس بازار سرمایه و پژوهشگر اقتصادی با انتشار متنی در دنیای اقتصاد، موضوع جذاب عرضه های اولیه را تحلیل کردند.

5 روش عرضه اولیه

مریم صفری: عرضه اولیه به فرآیند فروش سهام شرکتی که برای اولین بار در بازار سرمایه عرضه شده، گفته می‌شود. سهام عرضه‌شده قابلیت معامله در بازار ثانویه را خواهد داشت. آنچه در بازار سهام اتفاق می‌‌‌افتد، غالبا به صورت پذیرش مستقیم است که طی آن سهام جدیدی از شرکت منتشر و فروخته نمی‌شود بلکه سهام متعلق به سهامداران اولیه برای اولین بار به عموم سرمایه‌گذاران عرضه می‌شود.

عرضه اولیه می‌‌‌تواند یکی از راه‌‌‌های تامین مالی شرکت‌ها از طریق واگذاری درصدی از سهام به عموم و جمع‌‌‌آوری وجه حاصل از آن باشد. به‌ رغم مزایای متعدد عرضه‌‌‌های اولیه مانند تامین مالی شرکت‌ها، سهولت تامین مالی از طریق وثیقه‌‌‌گذاری سهام شرکت‌ها، معافیت مالیاتی، افزایش عمق بازار سهام، اصلاح و ارتقای حکمرانی شرکتی، افزایش مشارکت مردم در اقتصاد و…، ورود شرکت‌ها به بازار سهام چالش‌‌‌ها و موانعی دارد که از ارزش‌گذاری تا زمان‌بر بودن ارزیابی شرکت‌ها و الزام به شفافیت اطلاعات شرکت پس از عرضه را شامل می‌شود. روش‌های متعددی برای عرضه اولیه وجود دارد. در ادامه پنج روش مرسوم و پرکاربرد در نحوه عرضه اولیه را بررسی خواهد شد:

1. عرضه اولیه به روش ثبت دفتری (Book Building): قیمت سهام شرکت طی فرآیندی از طریق بازاریابی، جمع‌‌‌آوری سفارش‌‌‌های خرید و قیمت‌های پیشنهادی و برآورد میزان تقاضا مشخص می‌شود.

2. عرضه اولیه به روش حراج (Auction): عرضه‌‌‌ای است که بر مبنای رقابت خریداران انجام می‌شود.

3. عرضه اولیه به روش قیمت ثابت (Fixed Price Offering): عرضه‌‌‌ای است که با قیمت واحد انجام می‌شود.

4. عرضه عمومی به روش ترکیبی: در روش ترکیبی، فرآیند عرضه اولیه طی دو مرحله انجام می‌شود. در مرحله اول بخش زیادی از سهام شرکت مورد نظر (معمولا حداقل 70‌درصد از سهام) به صندوق‌های سرمایه‌گذاری عرضه می‌شود. شرکت صندوق‌ها در مرحله نخست عرضه اولیه، باعث می‌شود قیمت سهم کشف شود. در مرحله‌‌‌ دوم، قیمتی که در مرحله اول کشف شده به‌عنوان مبنای عرضه به سرمایه‌گذاران حقیقی اعلام می‌شود.

5. عرضه عمومی به سرمایه‌گذاران حرفه‌‌‌ای: در این روش، سهام شرکت پذیرفته‌‌‌شده در بورس تنها به سرمایه‌گذاران حرفه‌‌‌ای عرضه می‌شود. سرمایه‌گذاران حرفه‌‌‌ای می‌‌‌توانند اشخاص حقیقی یا حقوقی باشند اما در هر دو حالت باید واجد شرایط خاصی باشند تا به‌عنوان سرمایه‌گذار حرفه‌‌‌ای شناخته شوند.

عرضه اولیه پنج‌سال گذشته ایران

از سال 1400 به بعد با توجه به شرایط حاکم بر اقتصاد، ریسک‌‌‌های سیستماتیک متحمل‌شده به بازار سرمایه و به تبع آن کاهش ارزش معاملات ، تعداد و ارزش شرکت‌های عرضه‌شده کاهش یافت. به طوری که سال 1403 تا آبان‌ماه تنها سه‌عرضه اولیه انجام شده که ارزش کل آن حدود 377میلیارد تومان بود.

بررسی تعداد شرکت‌های عرضه اولیه‌شده در هر صنعت و منابع موردنیاز برای عرضه‌‌‌های اولیه از سال 98 تا آبان‌ماه نشان می دهد صنعت سرمایه‌ گذاری بیشترین تجهیز منابع را به خود اختصاص داده است.

از لحاظ ارزش سهام فروش‌رفته در عرضه اولیه، صنعت سرمایه‌گذاری، شرکت‌های چندرشته صنعتی، محصولات شیمیایی، فلزات اساسی و سیمان بالاترین سهم را داشتند. سهام شرکت سرمایه‌گذاری تامین اجتماعی با نماد “شستا” به ارزش 7‌هزار میلیارد تومان در گروه شرکت‌های چندرشته‌‌‌ای صنعتی، بزرگ‌ترین عرضه اولیه طی سال‌های مورد گزارش را داشت.

پس از آن سرمایه‌گذاری مالی سپهر صادرات با نماد “وسپهر” با ارزش حدودی 6 هزار میلیارد تومانی در رتبه دوم قرار دارد. شرکت‌های سرمایه‌ گذاری سیمان تامین (سیتا)، بین‌المللی توسعه معادن غدیر (وکغدیر) و جهان فولاد سیرجان (فجهان) از دیگر شرکت‌های بزرگ با تجهیز منابع بیش از 2 هزار میلیارد تومان در بورس و فرابورس بودند.

از سال 99 به بعد میانگین ارزش معاملات روزانه روند کاهشی داشت. عوامل اقتصادی، وضعیت عملکردی شرکت‌ها، شرایط سیاسی، نوسانات شدید نرخ ارز و اعتماد از دست رفته سرمایه‌گذاران بر این روند اثر داشت. در مجموع از ابتدای سال 98 تا 15 آبان‌ ماه 117‌ هزار میلیارد تومان از بازار سرمایه خارج شد.

عرضه‌‌‌های اولیه طی سال‌های اخیر با کاهش ارزش معاملات و شرایط بورس کاهش داشت و سال 1403 تا کنون تنها سه‌عرضه اولیه در بازار سرمایه صورت گرفته است. به نظر می‌رسد لغو عرضه اولیه‌‌‌ها به منظور کاهش فشار بر بازار و جلوگیری از بروز نوسانات منفی در دوران حساس اتخاذ شده است.

مزایای عرضه اولیه

از منظر شرکت‌ها عرضه اولیه مزایایی دارد ازجمله اصلاح ساختار مالی شرکت و تامین مالی بجای استفاده از منابع صرفا بانکی، بهره‌مندی از معافیت‌های مالیاتی، تسهیل در وثیقه‌گذاری سهام شرکت و استفاده از ظرفیت‌های بازار پول و سرمایه جهت اخذ تسهیلات یا انتشار اوراق، شفافیت و اعتبار قیمت سهام، معرفی شرکت و محصولات به طیف وسیعی از اقشار جامعه، توسعه زیرساخت‌‌‌‌‌‌‌‌‌ها، ارتقای فناوری و رشد کسب‌ و کارها با استفاده از منابع دریافت‌شده از عرضه اولیه و افزایش نقدشوندگی سهام.

از منظر بازار و اقتصاد نیز عرضه‌‌‌‌های اولیه مزایایی دارند مانند زمینه‌سازی برای جذب منابع مالی و جریان نقدی تازه، افزایش شفافیت بخصوص شفافیت در وضعیت مالی شرکت‌ها، کاهش عدم‌تقارن اطلاعاتی میان شرکت و سایر ذی‌نفعان و مرتبطین، کاهش فرار مالیاتی، کاهش فشار تامین مالی از بانک ها به‌دلیل تامین مالی سهامدار عمده یا شرکت و کاهش نیاز مالی آنها به منابع بانکی، کشف قیمت سهام و افزایش عمق بازار سهام به دلیل افزایش حجم سهام در بازار و اصلاح و ارتقای حکمرانی شرکتی در شرکت‌های اقتصادی و افزایش مشارکت آحاد مردم در اقتصاد.

چالش‌ها و موانع عرضه اولیه از منظر شرکتی

1. ورود سهامدار جدید که ممکن است تعادل مدیریتی شرکت را با چالش مواجه کند.

2. ورود یک شرکت به بازار سرمایه همراه با انتشار و شفاف‌سازی اطلاعات صورت‌های مالی شرکت است. برای شرکت‌هایی که به جهت فرار از مالیات به آرایش صورت‌های مالی و اظهارنامه مالیاتی اقدام می‌کنند، مانع بزرگی محسوب می‌شود.

3.با ورود شرکت‌ها به بازار سرمایه الزامات تعیین‌شده از سمت سازمان بورس باید رعایت شود. برای مثال دستورالعمل‌‌‌های حاکمیت شرکتی، صلاحیت حرفه‌‌‌ای مدیران، افشای اطلاعات بااهمیت شرکت، برگزاری مجامع با شرایط عمومی و… .

4. چالش‌‌‌های متفاوت از جمله تورم بالا، عدم‌یکپارچگی نرخ بهره در بازارهای مختلف، بازده مورد انتظار متفاوت سهامداران، عدم‌ثبات اقتصادی و… در ایران باعث شده ارزش‌‌‌‌‌‌‌‌‌گذاری دقیق سهام در عرضه‌‌‌‌‌‌‌‌‌های اولیه به چالش کشیده شود. در چنین شرایطی، شرکت‌ها معمولا به ارائه قیمت‌های بالاتر تمایل دارند که گاهی ممکن است بیش از ارزش واقعی شرکت باشد.

ورود شرکت‌ها به بازار سرمایه با توجه به مزایای متعددی که خواهد داشت برای شرکت‌ها جذاب است. از طرف دیگر بسیاری از عوامل باعث می‌شوند این اتفاق در واقعیت محقق نشود که می‌توان به موارد ذیل اشاره کرد:

– شرایط بازار سرمایه از این لحاظ که بورس در شرایط رونق وجود دارد یا رکود.

– فرسایشی بودن روند پذیرش شرکت‌ها در تابلوهای معاملاتی بورس و فرابورس: براساس تجربه کل فرآیند پذیرش تا عرضه اولیه شرکت‌ها در بازار سرمایه در سال‌های اخیر به صورت میانگین به بیش از یک‌سال رسیده است.

– تفاوت ارزش در نظر گرفته‌شده در دید سهامداران با ارزش‌های برآوردی توسط نهادهای مالی که می‌تواند در وضعیت‌های رکودی بازار با انحراف بسیار بالایی باشد:

عمدتا سهامداران شرکت‌ها ارزش برآوردی را براساس ارزش‌‌‌های دارایی شرکت‌ها تعیین می‌کنند. در صورتی که ارزش اصلی عرضه اولیه توسط نهادهای مالی بر اساس عملکرد مالی شرکت‌ها تعیین می‌شود.

– شفافیت کامل وضعیت مالی و عملیاتی شرکت‌ها، خصوصا در مورد شرکت‌هایی که از تحریم‌‌‌های بین‌المللی ترس دارند. عرضه اولیه سهام شرکت‌ها در بازار سرمایه می‌تواند اثر بسیار مثبتی بر عملیات شرکت‌ها خصوصا شرکت‌های دانش‌بنیان و رشدی داشته باشد به این لحاظ که این شرکت‌ها می‌‌‌توانند با شفافیت قیمت سهام در بازار سرمایه به‌راحتی به دنبال بازاریابی برای جذب سرمایه در شرکت‌ها باشند.

امیر شاملویی: چند سال پیش از رشد و سپس افت چشمگیر شاخص بورس در اواخر دهه 90، خریدن عرضه اولیه‎ها یکی از توصیه‌‌‌هایی بود که فعالان به افراد نوپا و تازه‌‌‌واردین می‌‌‌کردند. در آن سال‌ها خرید و نگهداری عرضه‌‌‌های اولیه یا در پیش گرفتن استراتژی بخر و نگهدار به عنوان روشی ساده و نسبتا کم‌‌‌ریسک با سودی قابل‌توجه در نظر گرفته می‌‌‌شد.

این روند در سال‌های اخیر تغییر کرده است. با افت بازار سهام و شرایط خاص سال‌های بعد، کم‌‌‌کم شرایط عرضه اولیه نیز دچار تغییراتی شد تا جایی که پیش‌‌‌فرض سودآوری محض عرضه‌‌‌های اولیه پیش فعالان بازار و سرمایه‌گذاران عادی کمرنگ شد و مشارکت نیز پایین آمد. البته این موضوع دلایل بسیاری دارد اما پس‌‌‌لرزه‌‌‌های آن به شرکت‌هایی که به‌تازگی قصد ورود به بازار سهام را داشتند، رسید و اثراتی روی آنها گذاشت.

عرضه اولیه و تامین مالی شرکت‌ها: عرضه اولیه یکی از راه‌‌‌های مناسبی است که شرکت‌ها با استفاده از آن اقدام به تامین مالی وجوه مورد نظر می‌کنند. این کار به شرکت امکان می‌دهد تا در مقابل واگذاری بخشی از سهام منابع مالی لازم را کسب کنند.

مزایا و معایب عرضه اولیه برای شرکت‌ها: تامین مالی از طریق عرضه اولیه چند مزیت برای شرکت دارد. یکی از مهم‌ترین موارد این است که شرکت بدون آنکه لازم باشد منابع مالی مورد نیاز را وام بگیرد و نگران بازپرداخت بدهی و سود آن باشد، تامین می‌کند. در غیر‌ این‌ صورت شرکت باید منابع را از طریق دیگری مانند انتشار اوراق بدهی تامین کند.

با این حال، دو عیب مهم برای تامین مالی شرکت از طریق عرضه اولیه وجود دارد. اولین مورد آنکه روند عرضه اولیه و مراحل ممکن است به هر دلیلی طول بکشد و زمان‌بر شدن برای شرکت‌ها کمی دشوار باشد. دوم اینکه در برخی موارد ممکن است با انجام فرآیند عرضه اولیه و ادامه آن کنترل کسب‌ و کار به دست عده دیگری از خارج شرکت بیفتد و در روند آینده ترسیم‌شده شرکت تغییراتی ایجاد کند.

قحطی عرضه‌‌‌های اولیه در سال 1403: در سال‌های اخیر، روند عرضه‌‌‌های اولیه بخصوص در بورس تغییراتی را شاهد بود. تعداد عرضه‌‌‌های اولیه در بورس که سال 97 به 5شرکت می‌‌‌رسید در سال‌های 98 و 99 دو برابر شد. با این حال در فاصله سال‌های 1400 تا 1402 شرایط مشابه سال 97 شد. سال 1403 این شرایط تغییراتی داشت و تا پایان مهر ماه عرضه‌‌‌های اولیه در بورس و فرابورس به نوعی دچار قحطی شد.

عرضه اولیه راهکار برون‌‌‌رفت از شرایط یا معلول رشد بازار؟: افزایش تعداد عرضه‌‌‌های اولیه را نمی‌‌‌توان دلیلی برای رشد بازار در نظر گرفت. بیشترین تعداد استقبال از عرضه‌‌‌های اولیه به سال 99 و دوران اوج بازار برمی‌‌‌گردد. بیش از چهارسال پیش که بازار رشد قابل‌توجهی کرده بود و افراد برای ورود به بازار سهام و سود بردن از شرایط موجود مشتاق بودند، تعداد شرکت‌کنندگان عرضه اولیه در برخی نمادها به 5.5 میلیون نفر نیز رسید. تعداد شرکت‌کنندگان آخرین عرضه‌‌‌های اولیه به کمتر از یک‌میلیون نفر رسید. البته باید تغییر نحوه عرضه‌‌‌های اولیه به حالت ترکیبی و ورود صندوق‌های سرمایه‌گذاری به خرید سهام را نیز در این مورد موثر دانست.

الزامات بهبود بورس و عرضه اولیه از نگاه سرمایه‌گذار: اتفاقات سال‌های اخیر بورس باعث شد تا نگاه به کلیت بازار سهام و حتی عرضه‌‌‌ های اولیه تغییر کند. اگر قرار باشد بطور کل نگاه به بازار سهام و بطور خاص به عرضه اولیه تغییر کند و عرضه‌‌‌های اولیه تنها به عنوان یک گزینه سرمایه‌گذاری بسیار کوتاه‌‌‌مدت لحاظ نشوند، باید چند موضوع تغییر کند.

بازگشت اعتماد و اطمینان: در سال‌های اخیر اعتماد به بازار سهام از سوی عموم تا حد نسبتا زیادی مخدوش شده است. این بازار باید دوباره جایگاه را بازیابی و نقش تامین مالی را ایفا کند. در غیر‌این صورت، ممکن است به ابزاری برای نوسان‌گیران تبدیل شود و همین مسئله نگاه بلندمدت به سرمایه‌‌‌‎گذاری در بورس را تضعیف کند.

بازنده این شرایط در طولانی‌‌‌مدت شرکت‌هایی خواهند بود که برای تداوم و توسعه فعالیت به تامین مالی مناسب و نسبتا ارزان نیاز دارند. عوامل زیادی در این زمینه نقش دارند اما سیاست گذاری‌‌‌های مناسب در این خصوص که نزد عموم فعالان قابل مشاهده باشد، موجب تقویت بازار و به‌تبع آن استقبال بیشتر از عرضه‌‌‌های اولیه خواهد شد.

مسئله نرخ بالای سود بدون ریسک: نرخ سود گزینه‌‌‌هایی که از نظر سرمایه‌گذاران کم‌‌‌ یا بدون ریسک تلقی می‌‌‌شوند، قابل‌توجه است. نرخ سود 30‌درصد سالانه یا حتی بالاتر از آن در اوراق یا صندوق‌های درآمد ثابت رقیب مهمی برای بازار است. مشخصا چنین سودی که تورم فعلی را تا حدود معقولی پوشش می‌دهد، انگیزه برای ورود به بازاری با ریسک‌‌‌های فعلی را کمرنگ می‌کند.

بهبود محیط کلی اقتصاد کلان و انواع ریسک‌‌‌ها: یکی از مهم‌ترین موضوعاتی که باید مورد توجه قرار گیرد، انتظارات است. وقتی چشم‌‌‌انداز بازار سهام ریسک‌‌‌های قابل‌توجهی داشته باشد، انگیزه برای سرمایه‌گذاری بلندمدت در شرکت‌ها تحت‌‌‌الشعاع قرار می‌گیرد. در یک‌سال اخیر ریسک‌‌‌های بسیاری در خصوص محیط کلی اقتصاد کلان و حتی منازعات منطقه‌‌‌ای وجود داشت. کاهش ریسک‎های مرتبط با این موضوعات می‌‌‌تواند موتور بازار سهام را گرم کند.

بازدهی بازارهای رقیب: یکی دیگر از مواردی که موجب می‌شود تمرکز روی بازار در میان فعالان بازار و برخی از اقشار مردم کمرنگ باشد، بازدهی بازارهای مختلف در یک‌سال اخیر است. صعود طلا در یک‌سال اخیر و چشم‌‌‌انداز آن برخی سرمایه‌‌‌ها را به سوی خود جلب کرده است. ریسک‌‌‌های بازار سهام نیز باعث کاهش چشم‌‌‌انداز بازدهی آن و رشد بازارهایی مانند طلا شده است. بهبود روزهای اخیر می‌‌‌تواند مقدمه‌‌‌ای برای بهبود بازار و جذب بخشی از سرمایه‌‌‌ها به سوی آن باشد البته به شرطی که شرایط کاهش ریسک‌‌‌های اصلی بازار ادامه یابد.

انتخاب شرکت‌های مناسب برای عرضه اولیه: اگر بازار سهام شرایط فعلی را ادامه دهد و قرار بر عرضه اولیه شرکت‌های بیشتری به بازار باشد، دست‌کم در آغاز راه باید شرکت‌هایی باکیفیت به بازار معرفی شوند که مراحل ارزش‌‌‌گذاری آنها به نحو مطلوب طی شده و ارزش قابل قبولی داشته باشند. این موضوع می‌‌‌تواند روی استقبال از بازار اثرگذار باشد.

برای بهبود وضعیت بازار، تشدید عرضه‌‌‌های اولیه به خودی خود نمی‌‌‌تواند موجب بهبود بازار شود. چرا که بازار باید به جایی برسد از نظر فعالان برای فعالیت، معقول باشد. اگر وضعیت بازار سهام مناسب نباشد، ورود عرضه‌‌‌های اولیه نیز نمی‌‌‌تواند راه‌‌‌گشا باشد. بنابراین اگر قرار بر عرضه اولیه شرکت‌ها باشد، بهتر است ابتدا گزینه‌‌‌هایی با کیفیت مناسب و ارزش‌‌‌گذاری معقول انتخاب شوند اما پیش از آن باید ریسک‌‌‌های بازار افت کرده باشد و بازار سهام تا حدودی اعتمادها را مجددا جلب کند.

منبع: بورس پرس